回顾2017和2018年，我们对地产投资增速的预测明显高于当时的市场一致预期，且事后看来更接近其真实走势。2017年房地产投资同比增长7%，2018年前10个月累计同比9.7%，均与我们此前预测大体相当(即2017年年地产投资同比8%、2018全年增长10%)。

我们当时之所以作出这样的预判，得益于对影响地产投资的多重因素及其变化趋势有深入的研究，包括地产交易，土地储备、地产库存、开发商现金流和相关政策的影响等等。

而站在当前时点，市场普遍认为2019年房地产投资可能呈现低个位数正增长，但是，我们认为其增速可能会下降5%-10%。在本篇报告中，我们将阐释对2019年地产交易和投资持较谨慎态度的原因，并分析地产周期走弱的潜在宏观影响。

名义增长放缓和实际融资成本高企一段时间后，这一轮的“超长” 地产上升周期可能已接近尾声[1]，尤其是考虑到未来几年棚改货币化对地产销售增速的贡献会下降。

自2015年2季度以来，房地产销售面积已实现连续40个月以上的正增长，而历史上这类“上升周期”往往不超过两年。我们认为，2014-15年货币、财政和房地产相关政策的放松，2016-17年的再通胀，叠加三四线城市过去三年大体量的棚改货币化政策一起造就了地产这一轮的“超长周期”。

过去12个月，房地产销售面积超过17亿平方米，且过去连续三年的销售面积均大幅高于12亿平方米的长期平均水平。但近期，随着名义收入增长放缓、通胀预期下行，住宅销售已开始出现走弱迹象。

此外，棚改货币化规模高位下行可能也将加剧住宅交易增速的下行压力。根据我们的测算，2015年棚改货币化带动住宅销售1.5亿平方米，而2017年的这一数字已跃升至3.1亿平方米，占当年住宅销售的20%以上。

然而往前看，棚改货币化对房地产销售增速的贡献难免会逐步减弱。

与此同时，虽然房地产市场有降温征兆，但需求端政策依旧明显偏紧。2016年10月后，越来越多的城市加入地产“限购”的行列，总体而言，目前地产需求端的政策限制堪称“史上最严”。

在地方层面，仍有79个城市(至少在“名义”层面)维持限购政策。此外，一些大城市还叠加了抑制改善性需求的“限售”的规定。在中央层面，首付比例、认房认贷、房贷额度控制和(较少考虑项目质量及稀缺性的)新房“限价”管理等政策依然维持此前偏紧的态势。

开发商的现金流日益趋紧。据我们分析，开发商现金流层面的压力可能会日益加剧，主要考虑到：1)销售可能放缓，导致开发商回款增速下降;2)对开发商各个渠道融资的监管均偏紧，加剧其资金压力;

国内开发商债券的还款压力会进一步加大，其中包括债券的到期和回售。2015年2季度至2016年底，对地产商债权融资的短暂放松刺激了地产债的发行，而这些债券的到期还款压力在今后几个季度较为集中。

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